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以下為演講實錄

 

關于經濟形勢，我們討論四個問題，有的簡單一點，有些稍微復雜。

 

第一個問題是全球危機，我的觀點就是仍在進行時。

 

第二，經濟就是“新常態(tài)”，“新常態(tài)”就意味著經濟增長速度不斷地下行，而且會很長時間。

 

第三個側重講金融方面，而且是去年下半年以來對中國金融影響非常大的去杠桿和債務問題。

 

第四個關于中美摩擦，以后很長時間是我們經濟的一個基本背景。

 

 

關于全球的危機，我主要引述兩個著名的國際機構對于未來形勢的分析。首先是國際貨幣基金組織，在新的一期《世界經濟展望》中向我們顯示了比較悲觀的前景，幾乎所有的預測都在下行。OECD好像更悲觀一些?，F在問題應該說是很多，最突出的最集中的問題還是債務問題。我們知道這次全球危機是一個債務危機，要想走出這個危機就必須債務上面有一個決斷，要有決定性的減少，但是我們看到的情況是截至2018年4月，全球債務水平是220萬億美金，比2007年底還多了83萬億。這個問題沒有被有效地克服，所以我們對于危機能夠解決的前景表示悲觀。

 

當然，關于債務、杠桿率和實體經濟的關系，不是那么簡單的說債務多經濟就不好。不是這樣，可能會有別的一些問題。不管怎么樣，債務多對于實體經濟最大一個壞處就是實體經濟的企業(yè)，要花很多的財力去還利息，不可能有擴大再生產，這個問題非常大。我們的研究顯示，從2012年開始，中國總體每年要付的利息經常會超過每年新創(chuàng)造出的GDP，這是一個非常非常不好的狀態(tài)?；蛘哂美习傩盏脑捳f，我們整個社會在為銀行打工。不是說為銀行打工不對，但如果社會兩個大的主要部門是這種關系，那應當說是扭曲的。而且我們也看到9月底以后，全球金融市場進入了新一輪風險釋放階段。

 

我們從2001年開始統(tǒng)計研究杠桿率。全球杠桿率、發(fā)達經濟體杠桿率這幾條曲線前面是相對比較平穩(wěn)的，但是此后一直都在上，所以這里面可能會有一個新的現象出來，經濟增長的債務危機度在上升，為了支持某一水平的GDP增長，需要越來越大量的新增債務。這說明金融對實體經濟越來越疏遠了，同時它預示著貨幣政策的效率越來越下降。我覺得還應當再關注一個現象，就是新興經濟體的債務在上升得很快，也就是說今后如果有問題的話，可能是新興經濟體的問題比發(fā)達經濟體要大一些。

 

對全球形勢的看法，我們認為這整個危機沒有過去，無非只是進入了下半段，這下半段的任務非常繁重，大概是在四個方面。

 

一是繼續(xù)去除造成此次危機的原因。大家都知道危機這么長時間當然是實體經濟的原因，當然都是供應側的問題，主要是有什么問題？經濟結構，全世界經濟結構都嚴重的扭曲。人口危機，現在除了南亞，除了非洲，其他地方的人口結構都已經進入了一個不利的發(fā)展通道上，包括中國，中國在2012年就開始進入這樣一個不利的通道。要尋找新的增長點其實就是關乎創(chuàng)新，現在還是看不到有什么東西能夠替代傳統(tǒng)的制造業(yè)，也許有端倪，但是還沒有大到能把我們經濟拉上去的程度。潛在增長率在下降，這都是實體經濟領域的問題。

 

二是要消除副作用。危機以來，各國都采取了而且是聯(lián)合采取了一系列超常規(guī)的宏觀政策，包括美國連續(xù)5年把利率打到零水平上，包括歐洲和日本，到現在還把它的官方利率打在負的水平上。這已經很荒繆的，如果利率是為負的話，金融怎么運行，但是它就是好幾年了。這個副作用還有放水，全世界都在放水，水放得很多，貨幣很多，但是都感覺到信用緊張，大家還是得不到錢。

 

三是在資本和勞動的關系上，現在的緊張程度上升到一個新的高度。各位恐怕會看到德國總理默克爾一個含淚的講話，她背后其實都說到很多這種事，可能你們也都會看過特朗普就職演說，說的都是這樣一些事情，經濟在增長，但是收入分配嚴重不公。

 

四是全球失衡。美國人覺得失衡，歐洲人覺得失衡，中國也覺得失衡，于是大家都要再平衡。在再平衡的過程中，利益的沖突、矛盾的加深，然后就會有冷戰(zhàn)、熱戰(zhàn)，層出不窮，本世紀以來，這個世界哪一天安寧過？這個世界哪一天都沒有停止過槍聲，所以這個問題是很突出的。

 

 

改革開放40年，中國經濟年均增長9.5%。40年里我們有過4次波動，第一次波動在改革開放初期的價格闖關。改革開放有幾個入手點，有一個入手點就是放開價格，但是又不敢一下子放，所以有了價格雙軌制。第二次是上世紀80年代末期。當時的國際環(huán)境比今天要差得多了，但是很快就讓中國進入了一個新的增長軌道。第三次是亞洲金融危機，我們看延續(xù)時間比較長，但是沖擊不是特別的大。亞洲金融危機在我們看來，實際上是中國走向世界的關鍵一步，因為那時候國際投機資本在沖擊了韓國，沖擊了泰國之后，下一個就是香港，然后就是中國內地。在那個時候如果中國人民幣的匯率發(fā)生任何的變化，整個市場就一泄千里了。當時的總理朱镕基明確地宣布說人民幣不貶值；明確地告訴香港，你們只管入市。背后是我們當時不到1萬億的外匯儲備，當時我們整個儲備都是你的堅強后盾。這樣就克服了那次危機。從此中國負責任大國的形象就樹立起來了。第四次就是我們現在正在經歷的。

 

有幾件事情導致這樣一個變化：全球金融危機沒有過去。中國經濟“新常態(tài)”，所謂“新常態(tài)”就是9.5%的增長速度沒了，速度不斷地在下行，盡管說這樣一個速度的下行換來了質量的提高，但是至少在曲線上是這樣刻劃的。有些人還是希望它像過去一樣，在下面走了一段時間之后再上去，但是我覺得這個好日子不再有了。我們要準備連續(xù)十年、二十年甚至更長時間地在一個中低的水平上，來運營我們的國民經濟。未來如何？我們一般經濟學家用潛在增長率來刻劃未來的趨勢，我們看看潛在增長率還在下行的通道。

 

說說2018年的情況。我想說的一個情況是消費增長的問題，大家知道我們從需求面所看到的增長是三個因素：出口、國內投資、國內消費。出口肯定在下行，國內投資在下行，我們非常希望國內消費能夠提振經濟，發(fā)揮關鍵性作用，但是我們現在看到的數字是消費的實際增速低于GDP的實際增速。  

 

我們從2011年開始在統(tǒng)計投資，現在投資增速下降得比較快，包括總計的投資和民間的投資。民間投資在2015年出現了一個變化，從那之后民間投資一直在低于總投資的水平上在運行。

 

經濟運行最后是為了人的。經濟是這種狀況，人怎么樣？人主要是看收入怎么樣的，我們罕見地發(fā)現收入增長不快。我們看到在很多情況下，特別是城市收入增長水平低于GDP。其實這很簡單，GDP就那么幾塊可以劃分，政府分、居民分、企業(yè)分，如果說居民的收入增長低于GDP就意味著或者是企業(yè)多拿了，或者是政府多拿了。所以我們看到我們的收入增長不快，而且收入的分配結構不好。這也是前面我說的一個全球性問題。法國的年輕經濟學家皮凱蒂就尖銳地指出這個問題，300年來，在收入分配比例上，資本要強于勞動，這個狀況沒改變，政府強于私人部門也沒有改變，所以這些問題也都是很深刻的。

 

從對外部門的情況看，服務賬戶的情況、金融賬戶的情況，還有因此所導致的人民幣匯率的變化，這些大家都是有感覺的。我們擔心的是現在是一個轉折點，會轉到什么方面？我們從長期看，大概1994年開始，二十多年，長期的雙順差有可能會變成雙逆差，今年可能就意味著一個格局的根本性的改變。因為這么多年來，我們一直在處理“雙順差”，突然一下倒轉，我們所有的調整，主要包括貨幣政策的操作都要想一個新的范式。在這個情況下，我們很擔心資本外流會成為長期現象。我引述的是法國貿易銀行的研究，他們的研究告訴我們，中國這么多資本外流領先指數不領先，這也是我們一個很頭疼的問題。

 

我們把這樣一些宏觀數字說了之后，開始說就業(yè)。就業(yè)，今年不會有問題，今年就業(yè)任務已經完成，但是有一些新的現象出現，讓我們感到比較棘手。這包括三個現象，一是新增就業(yè)少了；二是原有的就業(yè)者可能會有下崗，這是中國特有的詞；三是即便不下崗，他的工資不漲或者是下降。中國幾十年來的就業(yè)非常好，現在可能進入到一個新的通道。

 

我們再回到宏觀，回到金融，回到我的本行上來。宏觀金融數據普遍走弱，M1、M2的增速降到歷史的低位，各個口徑的社會融資總量增速都明顯地下降，我們知道今年我們調整過兩次，但是調整下來之后還是走勢沒有變化。

 

有一個問題必須提出來了，就是貨幣供應的內生性收縮。什么意思？貨幣供應這個很復雜的事，大家籠統(tǒng)地覺得是屬于央行的事要分開了。在現在的信用制度下，貨幣供應，央行、商業(yè)銀行、企業(yè)、居民甚至國外部門都參與了。我們過去做過一些計量分析，在中國大概70%的貨幣供應，央行可以解釋，其余的還是由非央行的市場、機構、居民、企業(yè)造成的。所謂內生性收縮，是后面這30%不給力。我再說具體一點，央行想要增加貨幣供應，它會通過它的手段讓商業(yè)銀行手中的頭寸多了;它不放，或者它想放但是企業(yè)不愿意去借，因為形勢不好，借錢干什么，這就是我們說的內生性收縮。央行行長最近說的，貨幣供應的傳導機制不暢，就是到這兒擋住了，沒有再繼續(xù)擴張下來。所以我們說10月份新增的非金融企業(yè)的貸款、居民貸款進一步下行，這都是內生性收縮的表征，而且這是一個實體經濟的問題。這個現象從央行角度，沒辦法了，央行自己上陣，今年以來已經下調了4次準備金，這個趨勢還是沒有遏制，這已經不是貨幣現象了，是實體經濟現象。

 

 

中國債務問題，杠桿率的問題被炒得很熱，我們再給大家來細細地分析下。我?guī)ьI了我們國家金融發(fā)展實驗室團隊編制了20年的中國國家資產負債表，我們是一本清帳，中國有多少錢，有多少資產，資產價格變化，多少債務，都比較清楚。

 

首先我們看一個總的概念。做國際比較，中國經濟的非金融部門債務，其實不算是最高的，是國際的平均水平。所以從總量上來說，中國經濟的債務問題不是很突出的問題。但是結構上有問題了，從中國的情況看，劇烈的變化是2009年，那一年不用說，4萬億的財政赤字，96000億的金融赤字是在這一年發(fā)生的。從國際比較上來看，很顯然日本、歐洲、美國這些發(fā)達經濟體，在經歷了危機后，現在相對來說債務比較平穩(wěn)了，獨有中國上升得比較快，就此而言，應該說我們的債務風險在增大。

 

然后看企業(yè)。非金融企業(yè)杠桿率上升或者它的債務增加也是在2009年之后。總量沒問題，但是結構上首先一個問題是企業(yè)債務太高，而且增長非?？?。我們看到美國、歐洲、日本的情況很平穩(wěn)，甚至是不因為危機有什么變化而有變化。什么是發(fā)達經濟體，什么是新興經濟體，發(fā)達經濟體就是它的企業(yè)在各種意義上都是很穩(wěn)定的，從財務結構上可以顯示出來很穩(wěn)定的，而新興經濟體就是很不穩(wěn)定，我們顯然是很不穩(wěn)定的。

 

居民的情況也是一樣，它是逃脫不了大勢的，也是在2009年之后債務上升。在國際比較上來看，我們再次發(fā)現發(fā)達經濟體，它的居民債務狀況也是穩(wěn)定的，當它開始不穩(wěn)定的時候就出問題了，就像日本和歐洲形勢挺穩(wěn)定的，美國在危機之前是很不穩(wěn)定，有一個上升的階段，上升到一定時候就出了危機，叫做次貸。這個次貸解決以后又穩(wěn)定了。而中國的居民部門正沿著七八年前美國居民部門的軌跡在走，所以中國居民部門的杠桿率已經是一個問題了，我們現在算是85%。這個數字已經值得警惕了。

 

我們看到了中國和幾個國家、地區(qū)相比，我們政府的情況還算可以的，算是不錯的。不管怎么樣，現在還是比較平穩(wěn)的，外面再說中國地方政府如何如何，那其實是預測，特別是外國人把地方融資平臺都算成政府的債務。其實地方融資平臺在法律上已經統(tǒng)計到企業(yè)里去了，所以我們看到中國企業(yè)債務上來了。中國無論是資產方統(tǒng)計還是負債方統(tǒng)計都經歷了一個上然后開始下的過程，中國金融部門的“去杠桿”是很快的，我相信明年恐怕這個金融部門的“去杠桿”還會沿著這樣一個格局發(fā)展。

 

去杠桿的重點是什么？重點有五個。一是國企，中央經濟工作會議確定的，我們看到了主要是企業(yè)，主要是國企，主要是國企中的僵尸企業(yè)問題。其實去杠桿的問題和市場的質量是密切相關的，如果杠桿率很高，但是資產質量很好，也挺好的。但是如果說你的某一個杠桿率水平是資產質量不好，你再低，這個杠桿都是一個壞杠桿率。二是地方政府現在沒有特別好的能夠短期內甚至中期內解決債務問題的辦法，因為它涉及到政府和市場的關系。怎么解決地方政府的債務問題？地方政府別干事。確實他不干事就不借錢了，但是中國的情況下，地方政府不干事可不可以？三是中央和地方政府的財政關系?，F在是錢在中央，事在地方，但是地方要干事就沒錢，沒錢向中央去要，要不來就搞自己的債務，賣地等等。四是中國的特色，政治觀的問題。五是整個市場的問題。大資管市場，杠桿去了兩層，有一層沒去，這一次又爆發(fā)出來了。所以為了從根本解決這個問題就要對資管有一個管理。2017年11月《資管新規(guī)》征求意見，現在資管新規(guī)一個一個的頒布了。大家看得到這個資管新規(guī)比起2017年的時候已經合法了很多，至少會給你過渡，至少沒有那么硬性，我自己的感覺目前資管新規(guī)是使得我們資管行業(yè)能夠健康可持續(xù)運行的一個很好的法律框架。

 

以2001年為標志，我們曾經做過一次“去杠桿”，曾經做過一次再資本化，用了十年時間。這十年到最后掏了5萬億人民幣。這次要掏多少錢？現在我們的資產總量是那時候的3倍，但是我們現在的資產質量比那時候要好得多。所以，我們肯定能承受這一次“去杠桿”。但是現在還在這個過程中。

 

還有一個是可爭論的事情，原來，“去杠桿”過程中要收緊銀根，但是我在執(zhí)行過程中發(fā)現不是這樣子，這是一個矛盾。所以宏觀說，我的總判斷可能是貨幣政策會中性偏松，現在這個經濟穩(wěn)定可能是排得更重要的位置上，這就已經是一個藝術了。因為高杠桿是經濟中的一個癌癥，如果不割掉，這個經濟想要健康成長是不可能的。

 

 

說真的，我們中國所有的人都對此不以為然。我們就分析一下，既然是一個長期的事，分析一下是什么原因造成了中美摩擦。

 

我覺得是三個原因：一是經濟上的原因。我們這一下子追溯到1960年，我們看中美兩國經濟增長速度，這么多年來一直剪刀差，我們9.5%，美國2%多，我們對全球的增長貢獻，現在是在這之上看到15%，這是中美摩擦的經濟基礎，這個基礎是不可改變的。這個問題是經濟上的中美交惡的原因，應當說這個原因消除不了。

 

政治上面的原因，是因為我們“四個自信”。40年來，我們既堅持社會主義制度，又堅持社會主義市場經濟改革方向，既“摸著石頭過河”又加強頂層設計，不斷研究新情況、解決新問題、總結新經驗，成功開辟出一條中國特色社會主義道路。這個意義是什么，中國人民的成功實踐昭示世人，通向現代化的道路不止一條，只要找準正確方向，馳而不息，條條大路通羅馬，這就是我成功不走你美國道路的原因，我這條道路也可以通向羅馬，我這條道路也可以向世界復制。所以有這個原因。

 

外交和國際政治。今年中國的表述，2015年5月3日，中國用“新興大國”的觀念把我們對于國際政治的看法高調推出，基本含義就14個字——不沖突，不對抗，相互尊重，合作共贏。這個立場觸及了美國始終成為世界領袖的底線。接著還有一個就是“人類命運共同體”的概念，這一倡議得到越來越多國家和人民的歡迎和認同，并被寫進了聯(lián)合國的重要文件。這個已經很清楚的，中國外交上和國際政治的立場，是和美國平行的，我們不說對抗，是平行的。

 

經濟、國內政治和國際政治這三個問題的基本分歧，構成了當今中美貿易的一個基礎，所以美國人就開始對我們有很多的舉措，先是貿易爭端。美國的貿易逆差是它國內經濟結構失衡的原因。這不能怪中國，它即使跟中國不摩擦，它會跟亞洲其他國家摩擦。

 

在WTO里面，我們把一段話翻成“互惠”，但是美國人說“你們理解錯了”，我說的是“對等”。逐漸地，我們現在感覺到“對等”和“互惠”不是一回事。對等就是你做一個，我做一個，互惠很籠統(tǒng)地說，你干什么我都得可以容忍，我都可以接受。但是對等可不是這樣，你做一點我就做一點，你對我好，我對你好，你對我不好，我馬上就對你不好。說真的，這個詞跳出來以后，北京的學術界為之汗顏，因為我們過去就非?；\統(tǒng)在講這個事情，現在發(fā)現不對，原來整個的國際關系，特別是國際經濟關系的背后問題是盎格魯·撒克遜文化。所以美國對中國高科技能力實行預防性打擊。他們花了很多人來研究中國關于國企的問題，關于補貼的問題，關于政府的控制問題?，F在我們看到美、日、歐共同行動，重申對于“三方之外”的第三方國家非市場導向政策的關切，他們有關于更為嚴格的產業(yè)補貼規(guī)則的。本來歐盟跟美國還可以分庭抗禮，然而9月美日、歐也有了聯(lián)合聲明，大家看一下關于第三國的，世貿組織改革、數字貿易和電子商務的聲明等等都有詳細的規(guī)定。形勢一步逼一步。我們看到短期內矛盾顯然是比較難調和的。我們在一開始曾經設想過有4種可能，我們現在只能爭取第二種可能，就是積極參加WTO規(guī)則的修改，原來我們是要堅持，現在覺得也要改了。

 

我們中國的戰(zhàn)略機遇期顯然是面臨這樣一個沖擊，無論是重新解釋還是怎么樣，中國再次要對自己未來發(fā)展道路做出一個選擇。下面看中國的應對。我們一定要有堅持的，還要有變化的。大家看，其實習主席在會見基辛格的時候講的，那是中國堅持的東西，國際政治上重申了14個字，不沖突、不對抗，相互尊重，合作共贏。而且要讓美方尊重中方，中方按照自己的選擇道路發(fā)展，我們有權利，這就是中國的立場。但是我們也還需要有一個調整，這些調整就是落實我們從十八屆三中全會決定以來的一系列改革方案?；谶@樣一個判斷，美國人、歐洲人攻擊我們很多很多事，國企、補貼、競爭政策，我們都看到了，我們也都認為是問題，我們也都想改，我們也都有方案，無非就是時間沒有來得及，我們現在開始做就行了，這些事情都是我們列舉出來的，可能最為要緊的一些事情。

 

同時，我們看到最近的政策密集推出。有一個最大的事情，就是習主席召開民營企業(yè)座談會，這個座談會有很多值得注意的事情，一個事情是他明確地批判民營經濟離場的觀點。習主席的系列重要講話很少用驚嘆號，這里一連氣用了這么多驚嘆號，前所未有。

 

一系列的應對之策已經展開，中國經濟規(guī)模超過美國只是時間的問題。中國作為一個大國有可騰挪的空間，中美摩擦造成的影響就不會很大，也不可能延續(xù)太長時間。